在盘面价格的运行逻辑中，某一段时间内，价格运行侧重于预期或是现实的一端，成为此段时间内盘面交易的主要逻辑；而对盘面定价权相对偏弱的另一面，并非对价格不构成影响，只是其定价影响暂时性降低，变为次要矛盾，使价格朝着主要逻辑的反方向波动调整。在一段时间以后，随着各方面因素的变化，预期与现实对价格的影响程度慢慢的出现偏移，这里可以是大方向不变情况下的阶段性逻辑切换，也可以是对整个价格趋势方向的扭转。

  多晶硅价格在7月初的快速上涨之后，已经历了两个多月的震荡过程，加权合约价格大致在4.9万元/吨-5.8万元/吨区间宽幅波动。在供需和库存状态并未出现显著性转好的情况下，我们大家都认为政策预期对盘面的影响程度仍大于基本面现实。但随着九月结束进入十月，前期市场上流传的部分产能整合政策节点已过，产能整合却并未确定性落地，预期与现实或开始阶段性再博弈。

  2025年9月16日，国家标准化管理委员会发布的《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额（征求意见稿）》标志着能耗监管进入实质性强化阶段。新标准将棒状硅三级综合能耗上限从现行的10.5 kgce/kg收紧至6.4 kgce/kg，颗粒硅单位产品综合能耗标准3.6–5.0 kgce/kg。这一变化将对高耗能、低效率产线形成系统性挤出效应，提高行业准入门槛。根据硅业分会的初步统计，现有产能结构有序调整后，国内多晶硅有效产能将降至约240万吨/年，较2024年底下降16.4%，与已建成的装置产能相比减少31.4%。

  但需注意的是，该政策当前仍处于征求意见阶段，正式落地还需时间。依据相关通知内容，征求意见的截止时间为2025年11月15日，标准正式对外发布后的执行周期12个月，按此推算，修订后标准的执行时间预计至少在2026年底，当前不符合修订后标准的企业产线仍然留有技术改造时间，因此短期对产能端的实质约束有限。换言之，能耗政策对盘面的边际影响目前大多数表现在“预期重定价”，而非“供给收缩现实化”。

  尽管此前上市硅料公司在融资公告中已明确说将有部分资金用于供给侧改革的资金储备，推进多晶硅产能结构性调整。但是市场期待的“产能整合政策”至今仍未有明确文件或执行方案出台。产能整合政策在市场博弈中延迟兑现，使得政策预期对价格的进一步拉动乏力。综合看来，产能政策对多晶硅价格的长时间运行逻辑具备正外部性，但在短期层面，尚不足以改变现实的供需格局，同时市场对长时间的叙事感到疲倦和钝化，边际作用正在不断转弱。

  9月多晶硅现货价格持续上涨，期现货基差由主力合约升水现货转为贴水现货。基差阶段性转换反映了下游企业的预期性补库与对政策的提前反应，但真正的供需改善并未显现。从产业链的利润分配来看，在“反内卷”预期开始之后，硅料生产企业的利润情况有显著好转。根据百川盈孚的统计数据，截止九月底，多晶硅行业毛利润已超过9000元/吨。硅料生产企业的毛利率较低点顺利修复。但是，下游终端组件环节提价并不顺利，由于国内需求疲软及海外市场订单调整，采购意愿偏弱，对上游涨价表现出部分抵触。价格传导链条不顺畅，反映终端的实际的需求不算乐观。依照国家能源局发布的数据，2025年1-8月，国内新增光伏装机230.61GW，同比增长65%；但是，2025年8月全国新增光伏装机仅为7.36GW，同比下降55%，上半年“抢装”将需求前置后，后续国内需求乏力。

  10月供增需减，短期供需平衡尚未显现。根据SMM统计，10月青海地区生产企业预计复产，同时有新产能企业爬产，多晶硅产量将超市场预期增加。下游硅片企业则因配额限制等原因适当减产，硅片10月产出或将下降。总体看，10月多晶硅累库压力依旧存在。库存端，上下游库存结构有一定变化，期货仓单起到蓄水池作用，但全行业库存估计在45万吨左右，库存滞留问题在当前供需状态下难有改观。

  进入四季度，多晶硅期货市场面临仓单集中注销与交割压力。按照广期所相关规则，11月最后一个交易日闭市后，交易所对多晶硅期货仓库标准仓单和厂库标准仓单进行统一注销，生产日期超过90天的仓单货无法继续向后转抛。按此时间大致推算，则至少有2万吨仓单货受到注销影响，仓单消纳压力使2511合约面临价格压制。

  综合政策预期、产业现实来看，硅料价格在前期经历政策预期与短期补库驱动后，在政策实际落地或出现新的催化变量之前，市场可能进入基本面修正阶段。产能整合政策与企业不低于成本价销售能够在中长期构建价格底部，但短期价格仍然面临库存高位与需求疲软的现实约束。预计10月受仓单注销、库存滞留及下游排产降低影响，多晶硅期货价格偏弱运行（若产能整合方案实际落地或执行，则另行分析）。2511合约下方支撑位估计在48000元/吨。

  中期来看，我们不对产能整合政策持过分悲观态度，但对落地的具体方式和时间保持耐心。换言之，我们将当前价格的短期波动更多看作是结构调整过程中的技术性修正，后续再根据政策的实际进展动态分析。